La Lettre n°76 de Mai 2009

Elément primordial du plan de soutien gouvernemental aux entreprises, la médiation du crédit affiche depuis sa création en novembre dernier un taux de réussite de 65 %. Grâce à cette procédure originale, les entreprises peuvent espérer sortir plus facilement d’une situation de blocage avec leurs partenaires financiers.

Il n’aura pas fallu longtemps aux entreprises pour comprendre tout l’intérêt qu’elles pouvaient tirer de la médiation du crédit ! Depuis sa mise en place en novembre dernier, près de 8 000 d’entre elles ont déjà saisi le médiateur pour un encours total de 1,4 milliard d’euros, tandis que 400 à 450 dossiers nouveaux arrivent chaque semaine, émanant de l’ensemble du territoire national. Dans la plupart des cas, les demandes concernent des refus de crédit, des ruptures de lignes de découvert, et pour les sociétés plus importantes, des problèmes liés à leurs covenants bancaires. Mais les dossiers concernant l’assurance-crédit et l’affacturage se multiplient également, soit parce que l’assureur retire sa garantie ou augmente sa commission, soit parce que les entreprises qui ne bénéficient plus de ces garanties ou de ces sources de financements peinent à obtenir de leurs banques les lignes nécessaires pour combler leur besoin en fonds de roulement. Autre tendance, même si les petites entreprises représentent la grande majorité des dossiers, le nombre de grosses PME, voire d’importantes sociétés cotées, tend à augmenter. «Il est normal que les petites entreprises représentent le plus grand nombre de cas de médiation, car elles sont bien plus nombreuses dans notre tissu économique, note Guy Castelnau, directeur régional de la Banque de France, et médiateur régional pour l’Ile-de-France. Mais depuis novembre dernier, 19 grands groupes ont déjà eu recours au médiateur en Ile-de-France.» Si 90 % des dossiers concernent des sociétés de moins de 50 salariés, l’effectif total des plus grandes entreprises peut atteindre 7 000 personnes, voire plus !

Passage obligé, le dépôt de dossier sur Internet

Pour les grandes entreprises comme pour les plus petites, le point de départ reste le même : la société qui fait appel au médiateur doit remplir un dossier sur le site Internet dédié, www.mediateurducredit.fr.

«Bien évidemment, les entreprises de taille importante contactent souvent au préalable le médiateur départemental, ou les équipes de la médiation nationale, témoigne René Ricol, médiateur national du crédit. Mais elles doivent elles aussi se plier à l’exercice du dossier d’information, notamment pour pouvoir établir un état synthétique de leur situation et de leurs demandes.»

Le questionnaire est volontairement concis. Le chef d’entreprise – seuls les dirigeants, mandataires sociaux ou, le cas échéant, les administrateurs judiciaires peuvent faire cette démarche – doit d’abord fournir des renseignements sur la société, notamment son capital, ses effectifs, ou sa date de création. Il doit ensuite indiquer quelles sont ses principales banques ou sociétés d’assurance-crédit et d’affacturage, en précisant le nom et les coordonnées de ses interlocuteurs au sein de chaque établissement. Il doit également décrire le plus précisément possible les difficultés qu’il rencontre dans sa relation avec ses partenaires financiers, les points de blocage, ainsi que les arguments qui lui ont été opposés. Le questionnaire se termine par un point sur la situation financière et les perspectives d’activité de l’entreprise.

Une fois rempli, le dossier est transmis au directeur départemental de la Banque de France, qui est le médiateur départemental. Celui-ci l’analyse avec ses équipes, et dispose de 48 heures pour s’assurer que le dossier est complet et pour contacter l’entreprise. «Tous les dossiers sont acceptables en médiation, et les cas de rejet sont principalement dus à un manque d’information dans le formulaire, explique Guy Castelnau. Dans ce cas, la procédure est suspendue le temps que l’entreprise complète sa demande.» Certaines situations sont cependant trop graves pour être traitées par la médiation, notamment en cas de cessation de paiement, voire de liquidation, et sont réorientées vers d’autres acteurs. Ainsi, le médiateur national a eu à traiter le dossier d’une société qui faisait l’objet d’une procédure de conciliation, et qui, faute d’avoir trouvé un garant pour son émission obligataire à venir, s’est progressivement retrouvée en situation de cessation des paiements. La médiation ne pouvait pas aboutir, mais elle s’est engagée à apporter son soutien à un repreneur dans ses discussions avec les banques.

Quand il est accepté, le dossier de médiation est également envoyé aux banques de l’entreprise, qui disposent de cinq jours pour confirmer ou modifier leur décision. «Dans les dossiers les plus faciles, le simple fait qu’une demande de médiation ait été déposée a suffi à de nombreuses reprises à débloquer le dossier, et ce, avant même une intervention de la part du médiateur», témoigne René Ricol. Cependant dans la plupart des cas, aucune solution n’est trouvée et la médiation se poursuit. Si les banques ont fait appel à un organisme de garantie comme la Siagi (la société de caution mutuelle de l’artisanat et des activités de proximité) ou Oséo – qui a récemment étendu son champ d’intervention jusqu’aux entreprises de taille intermédiaire, c’est-à-dire employant de 250 à 5 000 personnes –, elles disposent d’un délai supplémentaire. Ensuite la médiation proprement dite commence. «Nous intervenons à deux niveaux au sein des banques : auprès de l’interlocuteur habituel de l’entreprise, mais surtout auprès du correspondant de la médiation au sein de l’établissement, explique Guy Castelnau. Il s’agit le plus souvent du directeur des risques ou du comité d’engagement.» Si le dossier concerne une société importante, le médiateur national du crédit est saisi directement.

Une intervention directe auprès des banquiers

Le degré d’implication du médiateur national dépend de la taille du dossier mais également de sa complexité. «Quand un groupe important est concerné, le médiateur départemental nous avertit immédiatement, explique René Ricol. Nous examinons le dossier et nous modulons notre intervention en fonction de ses spécificités.

Parmi les médiateurs départementaux, 22 ont le statut de médiateur régional et interviennent sur les dossiers importants. Pour les dossiers concernant des entreprises de 80 à 200 salariés, c’est le médiateur régional ou départemental qui conserve la maîtrise du dossier avec l’aide des médiateurs délégués de l’équipe nationale pour les questions sensibles. Au-delà de 200 personnes, l’action est menée en parallèle par le médiateur local et l’équipe nationale. Enfin, pour les plus grands groupes, généralement des sociétés cotées, un médiateur délégué ou moi, intervenons directement auprès des dirigeants des banques ou des membres de leur comité exécutif.»

La plupart du temps, le dossier est traité par un échange de courriers électroniques entre le médiateur et l’entreprise et entre le médiateur et les banquiers sans aucun contact direct entre les deux parties. Dans les cas plus complexes, ou lorsque le dossier implique un ensemble de banques, une réunion peut être organisée avec tous les partenaires financiers pour trouver un terrain d’entente. «L’objectif de la médiation est de rétablir une relation de confiance entre l’entreprise et ses banquiers, souligne René Ricol. De son côté, l’entreprise doit accepter de faire un effort de transparence, et proposer un vrai projet de relance de leur activité.» Une grosse PME agroalimentaire (600 millions d’euros de chiffre d’affaires), dont la trésorerie était excédentaire, a ainsi fait appel à ma médiation parce qu’elle n’arrivait pas à obtenir de ses banques la mise à disposition d’une ligne de financement d’outils de production pourtant accordée. Les banques redoutaient notamment que ces sommes servent à financer une opération de croissance externe. Les incompréhensions de part et d’autre avaient conduit à un blocage total. La médiation a été l’occasion de clarifier la situation. La banque chef de file du pool a immédiatement rétabli ses concours après l’intervention du médiateur, expliquant qu’il y avait eu une incompréhension avec son client… suivie de près par un autre établissement qui attendait de voir comment les autres réagiraient.

Une durée moyenne de deux à sept semaines

Pour parvenir à une solution satisfaisante, le médiateur doit souvent dépasser le cadre de la question dont il est saisi. «Il doit regarder la situation de l’entreprise dans son ensemble pour déterminer quels sont les points de blocage, explique René Ricol. Dans un dossier récent, nous devions traiter un problème d’assurance-crédit. A cette occasion, nous nous sommes rendu compte que les pertes que la société connaissait depuis plusieurs années étaient en partie dues aux loyers et royalties qu’exigeaient les actionnaires fondateurs. Nous nous sommes assurés que cette situation ne perdurerait pas. De même dans les dossiers de LBO où la holding financière croule sous le poids d’une dette trop importante, nous exigeons des actionnaires qu’ils jouent pleinement leur rôle, et n’attendent pas que les seuls banquiers fassent un geste. Parfois nous sommes également confrontés à des problèmes de succession, quand le dirigeant s’approche de l’âge de la retraite.»

De fait, la durée de médiation varie selon la complexité du dossier. «Généralement nous nous efforçons de trouver un accord de principe dans un délai de 8 jours, puis la proposition est transmise aux comités d’engagement des banques, témoigne Guy Castelnau.

Il faut souvent plusieurs allers-retours avant de parvenir à l’accord final, et de rédiger le nouveau protocole.» Parfois un membre du pool bancaire ne souhaite pas ou ne peut pas modifier sa position, car un certain nombre de banques connaissent elles-mêmes des difficultés.

Le médiateur tente alors de trouver un accord avec les autres banquiers, voire avec un nouveau partenaire, mais ce processus peut être très long, d’autant plus que les banques exigent souvent que tous leurs partenaires s’engagent. Certes, pour les grandes sociétés, le délai moyen de médiation va de deux à sept semaines, selon l’importance des difficultés et le nombre des acteurs, mais dans les cas les plus complexes il peut atteindre jusqu’à cinq mois.

La réussite d’une médiation repose en effet beaucoup sur sa rapidité face à une situation d’urgence, tant dans la recherche d’une solution que dans son exécution. Un délai trop important dans le déblocage des fonds peut se révéler fatal à l’entreprise. Ainsi, dans le Morbihan, une société employant 320 personnes a fini par déposer son bilan faute d’obtenir à temps les sommes que les banques s’étaient pourtant engagées à lui verser à l’issue de la médiation. La Fédération bancaire française s’est d’ailleurs engagée lundi dernier à accélérer la mise à disposition des crédits dès lors qu’un accord en médiation est intervenu.

Une procédure d’appel

Il arrive également que la médiation n’aboutisse pas au niveau départemental. Le médiateur national peut alors être saisi. «Les échecs de la médiation représentent environ 34 % des dossiers présentés, témoigne René Ricol. La moitié des entreprises dans cette situation forment un appel devant le médiateur national. Chaque demande de révision fait l’objet d’un examen par un médiateur délégué dédié à cette tâche, Jean-Luc Sauvage, ancien président du tribunal de commerce de Nanterre. Cependant, les cas de réouverture du dossier par le médiateur national sont rares, à peine 1 ou 2 %.» Dans les autres cas, les entreprises ne sont cependant pas abandonnées à leur sort, et sont réorientées vers d’autres interlocuteurs, comme les trésoriers-payeurs généraux. Dans d’autres cas, la résolution du problème passe par un renforcement des fonds propres. Les équipes de René Ricol travaillent à ce titre à la création d’un réseau d’investisseurs de confiance qui sauraient se montrer réactifs. La mission du médiateur s’inscrit donc de plus en plus dans le long terme, et la question de sa pérennisation commence à se poser. A l’heure actuelle un projet est en cours de réflexion pour lui donner un vrai cadre juridique.

Les équipes de la médiation

Pour mener sa mission, René Ricol, médiateur national du crédit, dispose, au niveau de la médiation nationale, d’une équipe de 35 personnes.

19 médiateurs délégués, qui interviennent en soutien des équipes départementales. Certains ont des fonctions transversales, comme Nicolas Jacquet, préfet, médiateur délégué en charge des relations avec les préfets, les élus et les collectivités, William Nahum, expert-comptable, médiateur délégué en charge des relations avec les organisations socioprofessionnelles ou Henri Jullien, directeur régional de la Banque de France, médiateur délégué en charge de la coordination du réseau de médiateurs départementaux et des relations avec la FBF. D’autres traitent les aspects techniques des dossiers, comme Jeanne-Marie Prost et Jean-Claude Palu, vice-président du Centre national des professions financières, médiateurs délégués en charge des dossiers nationaux pour les aspects financiers.

Jean-Claude Volot, entrepreneur médiateur délégué en charge de l’accompagnement et de la stratégie industrielle, et Thomas Chambolle, ingénieur, lui aussi médiateur délégué en charge des dossiers nationaux, apportent pour leur part une vision industrielle sur les dossiers.

Jean-Luc Sauvage, ancien président du tribunal de commerce de Nanterre, intervient en tant que médiateur délégué en charge des dossiers en révision dans le cas où la médiation départementale n’a pas apporté de solution satisfaisante à l’entreprise. Yann de Nanteuil, inspecteur des finances, occupe quant à lui, les fonctions de médiateur délégué, directeur général en charge de la coordination des services de la Médiation et des relations avec l’administration. Ils sont assistés de sept analystes financiers, et d’équipe de support, dont un service courrier… de cinq personnes.

1 105 médiateurs départementaux, qui sont les directeurs départementaux et régionaux de la Banque de France disposent chacun d’une équipe allant de une à quatre personnes dédiées à la médiation.

1 700 tiers de confiance, issus des chambres de commerce et d’industrie, des chambres des métiers et de l’artisanat ainsi que des organisations patronales.

Guillaume Benoit

Article publié avec l’aimable autorisation du magazine « Option Finance ».

Le classement des groupes du CAC 40, à l’exclusion des financières et des immobilières, fait apparaître deux constats :

• 16 groupes sur 34 avaient à la clôture de leur exercice social un BFR négatif, sans changement significatif par rapport à l’année précédente (17). Le BFR négatif est ainsi l’un des attributs d’un groupe puissant et il ne fait pas s’étonner de trouver de nombreux groupes puissants dans les membres du CAC 40 qui rassemble l’élite de l’économie française ! Comme nous avons eu l’occasion de l’écrire (1) « Le BFR est le témoin d’un rapport de force entre l’entreprise, ses clients et ses fournisseurs ». Il n’y a donc pas que la grande distribution à avoir un BFR négatif ;

• la détérioration a été violente pour les groupes automobiles fin 2008 qui ont perdu 5 Md€ de liquidités absorbées par le BFR, ce qui a conduit l’Etat français à se porter à leur secours. On atteint 7 Md€ quand on ajoute la sidérurgie / métallurgie. La variation du BFR de Pernod Ricard n’est pas significative (acquisition d’Absolut Vodka), et celle de GDF – Suez souffre probablement du même problème. On remarquera qu’au total le BFR du CAC 40 s’est détérioré de 3 Md€ en 2008, soit 0,3 % de son chiffre d’affaires, et que 17 groupes ont bénéficié en 2008 d’une réduction de leur BFR pour un montant total de 10,6 Md€.

(1) Voir le chapitre 13 du Vernimmen 2008.

Les fairness opinions (FO) (1) constituent une pratique courante lors des opérations de fusions et acquisitions. Leur principe est le suivant : le conseil d’administration (de l’acquéreur ou de la cible) demande à une banque d’investissement ou à un cabinet spécialisé d’attester que la transaction proposée est équitable, et que les actionnaires ne seront pas lésés par le prix proposé. Nous présentons ce mois-ci les résultats de la première publication significative sur l’utilisation et les effets des FO (2). Elle s’appuie sur les données de plus de 1 500 opérations sur les marchés américains durant la période 1994 - 2003.

La première motivation des dirigeants pour demander une FO est la protection juridique qu’elle leur apporte (3). L’analyse statistique confirme que l’usage de FO est plus fréquent lorsque le risque juridique pour les dirigeants est plus important. C’est le cas lorsque l’opération :

• est de grande taille (car les sommes engagées sont plus importantes) ;

• est « amicale », c’est-à-dire qu’il n’y a pas eu de recherche d’offres alternatives permettant d’aboutir à un prix plus élevé ;

• est payée en actions de l’acquéreur (car les conséquences boursières pour ses actionnaires sont alors plus importantes).

Les auteurs montrent que l’utilisation de FO par l’acquéreur augmente la probabilité de voir l’opération se réaliser. Lorsque la FO est fourni par le banquier qui est aussi chargé de la transaction, le conflit d’intérêt est probable : une grande partie de la rémunération de la banque dépend de la bonne fin de l’opération (elle a donc intérêt à émettre un avis positif). Le FO ne servirait, dans ce cas, qu’à protéger juridiquement les dirigeants.

L’autre motivation possible est une amélioration réelle de la qualité de la transaction pour les actionnaires. Elle intéresse tout particulièrement l’entreprise acquéreuse, dont les actionnaires peuvent se retrouver perdants si la prime payée est trop élevée. Les auteurs constatent que les acquéreurs ayant obtenu une FO paient une prime inférieure de 4,3%, à caractéristiques équivalentes. Que la FO permette une négociation plus favorable, ou qu’elle soit un moyen d’écarter les opérations dont la prime serait trop élevée, cet effet est positif pour l’actionnaire de l’acquéreur. Symétriquement, l’utilisation de FO par la cible permet d’augmenter la prime (4).

Pourtant, et de façon surprenante, la performance boursière de l’acquéreur autour de l’annonce de l’opération est plus mauvaise en présence de FO qu’en son absence ! Le marché craint que l’utilisation de FO soit un moyen pour les dirigeants de se protéger lorsqu’ils proposent des opérations de mauvaise qualité, et considèrent donc le FO comme un signal négatif. En affinant leur analyse, les auteurs montrent que cette sous-performance est en fait concentrée sur les opérations dont la prime reste très élevée. Lorsque la prime est faible, l’utilisation de FO ne pénalise pas l’action. Autrement dit, le marché rejette par-dessus tout les opérations dont la prime est élevée ET dont l’acquéreur a obtenu une FO du banquier chargé de l’opération.

Enfin, un élément à retenir de ce travail vient des résultats obtenus avec plusieurs FO, en particulier en provenance de banques qui ne sont pas liées à la transaction. Cela ne concerne que 10% des FO, et c’est pourtant le moyen de réduire les conflits d’intérêts et les soupçons du marché vis-à-vis de cette procédure (le prix est réduit davantage, la réaction du marché n’est plus négative). Le coût d’obtention d’un FO étant très faible par rapport aux sommes engagées, il est suggéré aux entreprises de solliciter d’autres banques que celle chargée de l’opération. Encore leur faut-il accepter la divulgation d’informations parfois sensibles…

(1) Parfois traduites en français par attestations d’équité, mais ce terme recouvre une notion juridique un peu différente.

(2) D.J.KISGEN, J.Q.QIAN et W.SONG (2009), Are fairness opinions fair ? The case of mergers and acquisitions, Journal of Financial Economics, vol.91, p.179-207

(3) En 1985, l’affaire Smith vs Van Gorkom avait marqué les esprits : les dirigeants de la société cible avaient été condamnés à verser de lourds dommages et intérêts pour avoir négligé de se faire conseiller sur le prix offert. Elle constitue le point de départ du succès des fairness opinions aux Etats-Unis.

(4) Les auteurs ne publient pas de chiffre sur ce point, leurs résultats étant statistiquement trop instables.

Le goodwill correspond à la différence entre le prix d’acquisition des actions d’une société et la quote part de ses capitaux propres correspondants.

La plupart du temps cette différence est positive et après avoir été éventuellement réduite par les réévaluations des actifs et des dettes de la société acquise est inscrite parmi les actifs immobilisés de l’acquéreur. Chaque année sa valeur est testée et le cas échéant elle est dépréciée faisant ainsi apparaître une charge au compte de résultat.

Compte tenu de l’état actuel des marchés boursiers, un certain nombre de sociétés sont acquises pour un prix inférieur au montant comptable de leurs capitaux propres (1), un goodwill négatif apparaît alors.

En normes IFRS ou en normes américaines, le goodwill négatif est inscrit en compte de résultat l’année de l’acquisition.

Du point de vue financier, il ne s’agit clairement pas d’un élément récurrent et à ce titre il ne doit pas être inclus dans le BPA (2).

Ainsi, Barclays a-t-elle amené au titre de 2008 un résultat net gonflé par un goodwill négatif de 2 406 M£ dont 2 262 M£ dû à l’acquisition de Lehmann Brothers Etats-Unis et a par conséquent calculé un profit économique de 1 760 M£ qui ne l’incluait pas.

(1) Pour plus de détails, voir la Lettre Vernimmen.net n° 71 de décembre 2008.

(2) Pour plus d’éléments sur le goodwill, voir le chapitre 8 du Vernimmen 2009.