“Commentaire, question ou citation du jour”
Chaque jour de la semaine, nous publions sur les pages LinkedIn et Facebook du Vernimmen, un commentaire de l'actualité financière, une question qui nous a été posée et la réponse que nous avons donnée,
et nous citons les classiques à travers des phrases que nous avons repérées dans nos lectures.
Parfois, la veille du week-end, nous soumettons à votre sagacité un remue-méninges dont la correction est apportée de lundi.
Vous trouverez tous ces billets ci-dessous et si vous voulez suivre la page LinkedIn du Vernimmen, c'est ici,
et là pour la page Facebook au contenu identique.
Et si vous le voulez en anglais, c'est ici.
18-01-2025 : “IPO : Une lueur d'espoir au bout du tunnel ? ”
Pour la première fois depuis 2014, 100 % des entreprises introduites à Paris dans l’année terminent celle-ci avec un cours supérieur à celui de leur introduction en Bourse. Il est vrai qu’elles n’étaient que 4, mais quand même, quel contraste avec les années précédentes !
Depuis 2014, et en ne retenant que les entreprises encore cotées, si l’on exclut celles ayant fait faillite ou quitté la cote (par achat, fusion, ou retrait), on compte 143 entreprises introduites dont seulement 14 % (sic) ont un cours fin 2024 supérieur à celui de leur introduction !
Si l’on segmente par taille, pour les entreprises capitalisant plus de 1Md€, soit 17 groupes, 59 % ont un cours au-dessus de celui de leur introduction. Mais ce chiffre chute à 8 % pour celles capitalisant moins de 1 Md€ !
C’est ce désastre qui semble enrayé car sur les 4 dernières introductions en Bourse d’entreprises capitalisant moins de 1 Md€, 100 % cotent au-dessus de leur prix d’introduction. C’est un heureux contraste avec les années terribles 2016, 2017, 2020, et 2022 où toutes les entreprises alors introduites sont en moins-value.
Espérons, puisque l’on est en période de vœux, que les introducteurs spécialisés en valeurs petites et moyennes aient définitivement retrouvé la voie de la raison, à la fois pour filtrer les entreprises dont le modèle économique relève plus du capital risque que de la Bourse ; et pour ne pas pousser au crime des dirigeants en les incitant à bâtir des plans d’affaires irréalistes pour réussir une introduction jusqu’à la publication des premiers résultats post introduction . . .
À un dirigeant qui venait lever les capitaux propres nécessaires au financement de son expansion européenne, envisageant d’atteindre le point mort hors de France au bout de 5-7 ans, son conseil financier lui a répondu que son plan d’affaires devait afficher un équilibre au bout de 3 ans, plutôt que de le conseiller de revoir sa valorisation à la baisse.
Sur les 143 introductions depuis 2014, il y en a 40 dont le cours a chuté de plus de 90 % et qui ne s’en remettront probablement jamais.
Qu’ils s’inspirent plutôt de l’exemple d’Euronext, qui a sous-promis et sur-délivré, et qui affiche une progression de son cours de 426 % depuis son introduction en bourse : c’est le champion toute catégorie. Chapeau bas.
11-01-2025 : “Comment justifier une valeur équitable de 358 /m² et un rendement locatif de 16,7 % pour des entrepôts logistiques dans des métropoles de province ? ”
C’est le défi brillamment relevé par Paper Audit et Conseil, expert indépendant pour la sortie de cote de la foncière MAB.
Car à cœur vaillant rien d’impossible, surtout quand les autres experts sollicités ont refusé de compromettre leur réputation, vous laissant le champ libre.
Vous commencez déjà par changer de méthode par rapport à votre précédent travail d’expertise d’une foncière (IPBM) : exit les actifs nets réévalués (sur la base d’une estimation du prix au m²), standard de la profession. Vive les DCF ! et peu importe si vous aviez fait l’inverse lors d’une expertise précédente. Qui ira regarder ?
Pour que le DCF vous donne vraiment une valeur massivement sous-évaluée, vous sortez l’artillerie lourde :
1. Vous prolongez le plan du management fait sur 4 ans en l’extrapolant de 7 années supplémentaires afin de réduire la valeur terminale, puisque vous capitalisez à 2,5% les loyers que vous actualisez ensuite à 6,1%. Très efficace : - 21 % sur la valeur terminale, mais pas suffisant.
2. Vous affirmez que le taux de vacance 2024 (7,9%) est exceptionnellement bas, bien qu’il ait été en moyenne inférieur à 6 % sur les 4 dernières années. Vous le projetez à 15 %… à l’infini.
3. Vous ne lésinez pas sur les travaux : Vos actifs immobiliers sont de 53 M€ et vous les faites croitre 114 M€ en 11 ans et peu importe si la stabilité des loyers entre 2024 (11 M€) et 2035 (11,2 M€) est en contradiction flagrante. Comme vous avez pris la peine d’écrire que vous avez vérifié la cohérence et la pertinence des projections, personne n’ira vous embêter. Au cas où, vous prenez le soin de rejeter la faute sur le décret tertiaire qui justifie une partie de ces travaux, et ce n’est pas grave si vous avez oublié de revaloriser les loyers de l’économie substantielle de consommation énergétique induite pour les locataires.
4. Vous traitez les dépôts de garantie de ces derniers comme des dettes financières et non du BFR, alors qu’ils ne portent pas intérêt et sont consubstantiels au contrat de location. Ainsi vous réduisez doublement la valeur des capitaux propres : d’abord car les variations du BFR devenu ainsi positif réduisent la valeur des actifs dans l’actualisation des flux ; ensuite les dettes financières ainsi accrues réduisent les capitaux propres dans le passage de la valeur des actifs à celle des capitaux propres.
Mais il n’y a pas que le DCF dans la vie. Vous appliquez le PER des comparables au résultat net de MAB, et. . . retirez ensuite le montant de l’endettement net, comme si le produit du PER et d’un résultat net ne donnait pas la valeur des capitaux propres, mais celle des actifs. Résultat ? La dette est ainsi comptée deux fois. Plus c’est gros, mieux ça passe.
Il suffit alors de rédiger un rapport concluant que tout cela est équitable pour l’actionnaire minoritaire et d’envoyer la facture. Et tant pis pour les naïfs qui se fieront à vous et apporteront leurs titres à l’offre. Ce qui ne sera pas le cas de celui d'entre nous actionnaire de MAB..
